1、国内经济基本面仍偏好，但微观指标已有所转弱，在中央调结构的政策基调下，经济数据继续大幅走强概率不大，宏观对商品的影响偏中性，商品自身基本面对大口径方管价格影响更大。

2、焦煤下半年供应将较为平稳，难有大的波动；而由于钢材(3568,-2.00,-0.06%)价格疲软，钢厂对焦煤的刚性需求弱，此外前期钢厂以及焦化厂的集中补库透支后续的投机性需求，虽然钢厂有冬储习惯，但目前的库存量不支撑它们继续大量备货，供需关系对焦煤价格中性偏空。

3、大口径方管价格大幅高于现货，静态看jm1401价格升水港口主流进口炼焦煤60元/吨，空单年化收益率高达23%，做空评级高。

4、焦炭开工已处高位，但企业库存仍很低，反映焦炭基本面好，理论上焦化行业应维持一定的利润水平，只要焦煤和焦炭价差压缩，就可以做买焦炭空焦煤，做多利润的操作。

投资策略：焦煤在1130以上逐步空jm1401，JM和J价差缩小时，买J空JM。

一、宏观稳定为主，商品自身因素将决定涨跌

国内经济基本面在经历了上半年的弱势以及7、8月份的触底反弹之后，目前进入一个平淡期。一方面经济数据表现依然较好，但回升力度却在减弱，后续持续恢复动能不强。

1.1领先指标预示经济恢复动能尚在

经济数据显示国内经济基本面依然偏好，基建投资同比增速持续上行，增速绝对值仍处于高位，与此类似8月投资品的产量增速也出现回升态势，反映目前的经济基本面依然偏好。

9月官方PMI51.1，虽然远低于市场预期，同时也不及历年平均水平，但仍暗示经济还在延续回升的态势。新订单-产成品库存持续走高，意味着终端需求尚可，经济回升的动能犹存。

虽然9月份公布的出口大口径方管数据不及预期，但笔者认为这与去年同期的高基数有直接的关系。从目前海外经济的情况看，欧美复苏势头仍在延续，而前期资金外流对新兴经济体的影响似乎也没想象中大，这些国家的PMI仍反映出转好的迹象，为此出口端也不会出现明显的弱势。且进入4季度，海外需求将引来季节性旺季，出口对经济的拖累不会很大。

1.2增长动能不及预期

虽然经济数据表现整体偏好，但数据反映增长的力度正在减弱。笔者认为前期基建投资增速的快速上扬原因是多样化的，一方面与去年的低基数效应有关系，同时它也有地方债务审计带来的“末班车”效应。但从基建自身的因素看，它受政府财政的影响大，近期中央的整体政策方向是“保增长，调结构”，为此基建进一步上扬缺乏政策基础。此外目前政府财政支出持续低增，李克强总理也表示坚决不扩大财政赤字，随着后续低基数效应的消失，笔者认为基建持续走强的动能相对不足。

前期经济指标的转好还与中下游企业在预期转好下的补库行为存在一定的联系，但是真正的补库行情应依赖于需求端的持续回暖，从目前微观行业的表现，我们尚难以见到持续回暖的动能。钢材价格回落，水泥价格滞涨，而重点企业的耗煤量也从8月中旬开始回落，这都反映出终端大口径方管需求其实一般。

综合看，笔者认为宏观数据整体表现依然较好，但微观指标已反映出上涨动能不会很强，预计后续表现将相对偏中性，它不会对包括商品在内的资产表现起决定性作用。从商品价格看，一方面它涨跌的趋势性不会太强，另一方面受商品自身基本面的影响或许更大。

二、高升水拖累盘面价格

焦煤作为一种供应充足的商品，它的期货盘面价格长期呈现远高近低的正向格局，这为空头带来很好的安全边际，理论上升水幅度越大，则做空的安全性越强。

通过选取一种典型的焦煤品种(京唐港的澳洲主焦煤)作为交割参考标的，可以发现目前主流炼焦煤港口报价在1100元/吨附近，扣除品质和存兑升贴水，此煤种折算到盘面后价格约为1070元/吨。若期货JM1401按照1130算，盘面价格仍大幅升水现货，月升水幅度达1.8%，这表明目前做空焦煤安全性高。

当然京唐港澳洲主焦煤仅仅代表主流的炼焦煤现货价格，一般而言决定最终盘面价格的往往是最便宜可交割现货的价格。文中笔者对京唐港、日照港(2.74,-0.01,-0.36%)和天津港(7.80,0.02,0.26%)五种可交割的主焦煤价格进行比较，可以发现这五种焦煤走势较为一致，目前报价较低的是日照港的澳洲煤，现货价格1070；报价较高的是天津港主焦煤，现货价格1160。调整过升贴水以后目前最便宜可交割的是日照港澳洲主焦煤，折合到盘面后价格仅为1040，按此计算可得目前Jm1401升水现货为90元/吨，做空年化收益率达到22%。若进一步考虑交割贴水，则空单的收益率会更高。为此目前JM1401价格已反映了比较好的情况，只要后续现货价格不出现大的上涨，则做空评级是比较高的。

三、供求关系评估

供求关系对于焦煤现货涨跌起到决定性作用，供过于求往往会打压价格，反之则对现货价格将有所提振。统计数据显示，今年1-7月份国内炼焦煤供应量较为充足，无论是国产量还是进口大口径方管均较去年有所提升，这导致前期焦煤长期处于供略过于求的格局，并在一定程度上对现货价格构成了支撑。后续供求关系会如何演绎，下文将分别从供应和需求两个角度进行评估。

3.1供应端较为稳定

国内产量和进口量是供应的两大来源。从产量角度看，虽然煤矿在经历了2012年价格的大幅下探后，盈利能力已大不如前，但由于开采成本占总成本的比例不高，且很多企业还贷压力比较大，迫使企业的产量水平维持在一定高度，这也是今年上半年炼焦煤产量仍缓慢增长的一个主要原因。

随着前期钢厂及焦化企业的集中补库，大口径方管需求有所改善，现货价格已小幅上涨，平均涨幅在60元/吨左右，煤矿的利润有所恢复，这支撑高产量继续维持。从焦煤产量季节性角度可以发现，7-12月份国内炼焦煤的月均产量一般较为平稳，整体波动幅度不会很大。今年在企业利润略有改善的情况下，整体上大口径方管往年的供应节奏是大概率事件。信息来源：http://www.16mnfg.com/